De valse belofte van de negatieve rente


Als biograaf en bewonderaar van John Maynard Keynes wordt mij soms gevraagd: ‘Wat zou Keynes van een negatieve rente vinden?’ Dat is een goede vraag, die een passage in Keynes’ General theory in herinnering roept. Daarin merkt hij op dat als de overheid niets zinvols weet te verzinnen om de werkloosheid aan te pakken, ze evengoed flessen met bankbiljetten kan begraven en ze later weer opgraven. Hij zou waarschijnlijk hetzelfde hebben gezegd over een negatieve rente: het is een wanhopige maatregel van overheden die niets beters weten te bedenken.


Een negatieve rente is niets meer dan de jongste vruchteloze poging sinds de financiële crisis van 2008 om de economie met monetaire maatregelen weer aan te laten heropleven. Toen het niet lukte de groei weer aan te jagen door de rente op historisch lage niveaus te brengen, gingen de centrale banken over tot zogenoemde quantitative easing (QE): geld in economieën pompen door staatspapier en obligaties met een lange looptijd te kopen. Dat hielp wel wat, maar de opbrengst werd niet uitgegeven of geïnvesteerd.

Toen kwam het negatieve rentebeleid. De centrale banken van Denemarken, Zweden, Zwitserland, Japan en de eurozone hebben zich er allemaal aan overgegeven, de Amerikaanse Federal Reserve en de Bank of England flirten ermee.

Negatieve rente is een begrip dat wel bedacht lijkt om iedereen behalve de deskundigen in de war te brengen. In plaats van de gewone banken rente te betalen voor de ‘overtollige’ reserves die ze bij haar in bewaring geven, belast de centrale bank deze deposito’s. Het idee is de banken ertoe aan te zetten het geld op hun balans nuttig aan te wenden, via kredieten of investeringen.

Dat beleid zou moeten werken door de marktrente op één lijn te brengen met de verwachte winst, een idee van de Zweedse econoom Knut Wicksell. Het probleem is dat, hoewel tot nu toe werd geloofd dat de nominale rente niet onder de nulgrens kan, het verwachte rendement van een belegger op een nieuwe belegging makkelijk naar nul of nog lager kan dalen als de algehele vraag laag is.

Een negatieve rente is de jongste poging om de mismatch van prikkels voor crediteuren en debiteuren recht te trekken. Het voor gewone banken duurder maken om hun geld bij de centrale bank onder te brengen, moet de kosten van commerciële leningen drukken. Het idee is dat het dan voor een gewone bank zinvoller is om geld in omloop te brengen door leningen te verstrekken of staatsobligaties en andere effecten te kopen, dan de centrale bank te betalen om dat geld voor hen vast te houden.

Maar zoals de Wereldbank al heeft opgemerkt, kan een negatieve rente ongewenste gevolgen hebben. Als de rentemarges kleiner worden, voelt een bank dat ook aan haar winstmarges. Banken kunnen erdoor tot buitensporige risico’s worden aangezet, wat tot zeepbellen op de aandelen- en huizenmarkt kan leiden. Een lagere rente op deposito’s kan ertoe leiden dat grote delen van de economie op cash zullen draaien, terwijl pensioenfondsen en verzekeringsmaatschappijen het misschien moeilijk krijgen om aan hun verplichtingen op lange termijn te voldoen.

Maar los van deze problemen is het echte bezwaar tegen negatieve rente de dwaasheid om louter met monetair beleid de economie te willen redden. Keynes vatte het als volgt samen: ‘Als we willen geloven dat geld de brandstof is die het systeem in gang zet, dan mogen we niet vergeten dat er bij het tanken flink wat kan misgaan.’ Dit is zijn lijstje:

‘Want hoewel je mag verwachten dat geld in het systeem pompen de rente zal terugdringen, zal dat niet gebeuren als de voorkeur van het publiek voor liquiditeit méér stijgt dan de liquiditeit zelf. En hoewel je mag verwachten dat een daling van de rente de investeringen zal stimuleren, zal dat niet gebeuren als de winstverwachtingen sneller dalen dan de rente. En hoewel je mag verwachten dat meer investeringen de werkgelegenheid zullen bevorderen, zal dat niet gebeuren als de neiging om te consumeren afneemt.’

Dat klopt. Economen zijn nu druk bezig met monetaire goocheltrucs te bedenken voor als het jongste beleid mislukt: cash geld belasten of zelfs volledig afschaffen, of het andere uiterste: de bevolking onder helikoptergeld bedelven.

Maar de enige manier om te garanderen dat ‘nieuw geld’ effectief in omloop komt, is dat de overheid het zelf uitgeeft. Ze moet het geld rechtstreeks van de centrale bank lenen en het gebruiken om huizen te bouwen, het transport te vernieuwen en te investeren in energiebesparende technologieën.

Helaas is iedere stap in deze richting taboe. Het gaat in tegen de regelgeving van de Europese Unie en wordt tegengehouden door iedereen die in de begrotingsproblemen na de crisis een kans ziet om de rol van de staat in te krimpen.

Maar als het waar is dat we een periode van ‘seculiere stagnatie’ en toenemende werkloosheid ingaan, dan is het onontkoombaar dat de staat meer gaat investeren. Alles wat na de crash van 2008 is gebeurd, toont duidelijk aan dat je met monetair beleid alleen niet alle potentieel van een economie waarmaakt. De staat moet een rol spelen.

Of de kapitaaluitgaven nu in de boeken van de centrale overheid of op de balans van een onafhankelijke zakenbank opduiken (dat laatste is te verkiezen), is niet zozeer van belang. Maar een negatieve rente leidt ons gewoon af van een diepere analyse van wat er verkeerd is gegaan – en verkeerd blijft gaan.

Robert Skidelsky, emeritus-hoogleraar Politieke Economie aan de Warwick Universiteit


DS, 14-06-2016

__________________
"Never argue with an idiot, they'll just bring you
down to their level and beat you with experience." (c)TB