Griekse schuldverlichting. Ja, maar hoe?

Paul De Grauwe


In hun reactie op mijn opiniestuk ‘De opstand van de schuldenaars’ (DS 31 december) laten Geert Noels en Ivan Van de Cloot uitschijnen dat ik mijn inzichten over een schuldherschikking in Griekenland zou hebben gewijzigd (DS 5 januari). Van een tegenstander zou ik nu een voorstander zijn geworden. Zij daarentegen hebben van in het begin het juiste inzicht gehad. En had men naar hen geluisterd, dan zou er vandaag niet zoveel miserie zijn in Griekenland. Een zoveelste I told you so-verhaal.


Zo eenvoudig is het natuurlijk niet. Van bij de aanvang was ik een voorstander van een herschikking van de Griekse overheidsschuld. Die was in 2010 onhoudbaar geworden. De Griekse overheid was virtueel bankroet. Toen kwamen de Duitse bondskanselier Angela Merkel en de Franse president Nicolas Sarkozy in Deauville (oktober 2010) op het lumineuze idee om de houders van de obligaties te doen betalen. De schuldverlichting van de Griekse overheid zou er komen door de beleggers die deze obligaties in hun portefeuille hadden, te doen betalen. Op die manier wilde men vermijden dat de belastingbetalers van de andere landen van de eurozone de rekening gepresenteerd zouden krijgen. Het zogenaamde bail-in idee, waar Noels en Van de Cloot grote fans van zijn, was geboren.


Financieel fragiel

Het probleem met dat systeem was dat een groot deel van de Griekse obligaties te vinden was op de balansen van de banken. Wat voorspelbaar was, gebeurde. Merkel en Sarkozy hadden hun ideetje nauwelijks gelanceerd of een nieuwe bankencrisis barstte los in de eurozone. Het perspectief dat je als belegger grote verliezen zou lijden, bracht die beleggers ertoe om massaal niet alleen Griekse maar ook Ierse, Spaanse, Portugese obligaties te verkopen. De prijzen kelderden. Veel banken die deze obligaties aanhielden, kwamen in grote problemen. Om een implosie van de bankensector te vermijden, was de Europese Centrale Bank (ECB) verplicht massaal veel liquiditeiten (ongeveer 1.000 miljard euro) te verschaffen en grote delen van de staatsobligaties op haar balans op te nemen.


Economische miserie

Het was dus in 2010 geen goed idee om een bail-in operatie te organiseren. Het zwakke punt van een bail-in is dat het financiële crisissen uitlokt. Bij de minste onraad verkopen de beleggers de obligaties waarop ze verwachten een verlies te zullen lijden. Dat leidt dan tot een crisis, zoals ook gebeurde in 2010. Mijn inzicht toen was (en is dat nog altijd) dat in een omgeving van grote financiële fragiliteit een Griekse schuldherschikking alleen kon worden georganiseerd door de overheden van de andere landen van de eurozone. Dat zou uiteindelijk ten koste van de belastingbetalers moeten gebeuren. Dat is spijtig, maar onvermijdelijk.

Dat is vandaag niet anders. Het grootste deel van de Griekse staatsobligaties wordt nu aangehouden door de ECB en door de nationale regeringen. Een herschikking van de Griekse schuld is onvermijdelijk en de belastingbetalers van de eurozone zullen die moeten betalen.

Noels en Van de Cloot zijn voorstanders van een Griekse schuldherschikking, maar het mag de belastingbetalers in het noorden niets kosten. Dat is vandaag een buitengewoon theoretisch standpunt. Als het de belastingbetalers niets mag kosten, is een Griekse schuldverlichting onmogelijk en moet het land nog tientallen jaren de weg van de bezuinigingen en economische miserie bewandelen. Dat zullen de Grieken niet blijven doen.


DS, 06-01-2015 (Paul De Grauwe)

__________________
"Never argue with an idiot, they'll just bring you
down to their level and beat you with experience." (c)TB