De zeepbellenprofeet

1. Beleggers zijn kuddedieren
2. Collectief optimisme en pessimisme bepalen marktdynamiek
3. Schuldtoename hoeft niet slecht te zijn


Van kredietcrisis tot multipolaire geopolitiek: de wereld wordt er bepaald niet minder complex op. Welke denker kan nog licht in de duisternis brengen? De komende zomerweken leggen we de vraag voor aan slimme mensen van hier. Vandaag legt PAUL DE GRAUWE uit waarom u moet kennismaken met Hyman Minsky.


Hyman Minsky, tot voor kort een totale onbekende voor het grote publiek, werd ontdekt door Wall Street-analisten na het uiteenspatten van de financiële zeepbel in 2007. Minsky verscheen in dat jaar plots als profeet van barstende zeepbellen op het toneel. Dat was te laat. Als zoon van Wit-Russische ouders die als mensjewieken niet meer welkom waren in de Sovjet-Unie en naar de VS emigreerden, deed hij zijn studies aan de universiteit van Chicago. Hij bracht het grootste deel van zijn academisch leven door aan de Washington University in Saint Louis waar hij overleed in 1996.


Ponzi

Kapitalistische economieën worden gekenmerkt door cyclische bewegingen: hoogconjunctuur wisselt af met laagconjunctuur. Vanwaar komen die bewegingen? Volgens Hyman Minsky vinden die bewegingen hun oorsprong in de financiële markten en in het kuddegedrag van de beleggers. Het kuddegedrag ontstaat omdat de toekomst niet te voorspellen is. Beleggers tasten in het duister, en kijken daarom naar elkaar. En zo kan soms door triviale bewegingen een vlaag van optimisme ontstaan: de toekomst ziet er plots rooskleurig uit en beleggers kopen activa (aandelen, onroerend goed, afgeleide producten). De prijzen stijgen.

Als het daarbij zou blijven, was er niet zoveel aan de hand. Maar dan komt de financiële dynamiek tevoorschijn. De stijgende prijzen van aandelen en onroerend goed maken het gemakkelijker om leningen te verkrijgen. Beleggers gaan schulden aan. Ze zijn zich van geen gevaar bewust omdat de stijgende prijzen er wel voor zullen zorgen dat de schuld en de interesten zullen kunnen worden terugbetaald. De banken verdienen hopen geld en zijn al even euforisch als de beleggers. We komen terecht in wat Minsky ‘Ponzi-financiering' noemt, naar de Italiaan Ponzi die in de jaren twintig een financiële piramide had opgezet. We zitten in een zeepbel die onvermijdelijk moet barsten.

Als de zeepbel barst neemt pessimisme over. Iedereen probeert zijn schuld af te bouwen door activa te verkopen. Maar dat maakt de zaak nog erger. De massale verkopen leiden tot een ineenstorting van de prijzen. Zelfs de conservatieve belegger komt nu ook in de problemen. De banken worden meegesleurd in deze spiraal omdat de waarde van het onderpand dat de kredieten moest dekken dramatisch daalt.

Minsky gebruikt hier een theorie van Irving Fisher, die in de jaren dertig de idee verkondigde dat als de privésector collectief zijn schuld probeert af te bouwen dit niet zal lukken. De reden is dat als iedereen dat tegelijk doet, de prijzen verder dalen waardoor de waarde van de activa van iedereen (beleggers en bankiers) daalt. Dit maakt de solvabiliteitsproblemen van de privésector alleen maar erger. De druk om te verkopen wordt nog krachtiger. Dat hele proces is wat Fisher een dynamiek van ‘schulddeflatie' noemde.

Deze dynamiek kan slechts gestopt worden als de overheid bereid is om haar eigen schuld dramatisch te laten toenemen. Zonder deze schuldtoename komen we terecht in een depressie. Een stijgende overheidsschuld is dus niet per definitie slecht, zoals door klassieke economen wordt aangenomen, maar kan soms een essentieel stabiliserende factor zijn. Door haar schuld op te drijven helpt de overheid de privésector de eigen schulden af te bouwen, waarna een heropleving mogelijk wordt, die er anders niet komt.

Traditionele economen huiveren bij deze analyse: een stijgende overheidsschuld kan toch alleen het gevolg zijn van wanbeleid van de overheid. Volgens Minsky niet, of toch niet altijd, kijk maar naar vandaag. De snelle stijging van de overheidsschuld sinds 2007 is bijna volledig toe te schrijven aan de schulddeflatiedynamiek die losbarstte na de krach van 2007.


Controversieel

Hyman Minsky heeft tijdens zijn leven geen erkenning genoten. En ook vandaag blijven zijn ideeën controversieel — in de traditionele macro-economie wordt hij nog altijd als een curiosum beschouwd. Er zijn daarvoor in essentie twee redenen. Ten eerste gaat de traditionele macro-economie uit van de hypothese dat economische actoren rationeel zijn en zich niet systematisch kunnen vergissen. De idee dat die economische actoren beïnvloed kunnen worden door collectieve bewegingen van optimisme en pessimisme (een idee die reeds bij de Britse econoom Keynes terug te vinden is) klinkt in de traditionele macro-economische modellen als een vloek in de kerk.

Ten tweede neemt de klassieke macro-economie aan dat het marktsysteem inherent stabiel is. Er kunnen wel schokken optreden die ons uit dat evenwicht brengen, maar dat is slechts tijdelijk. Rationele economische actoren zullen, indien ze vrij kunnen handelen, de juiste beslissingen nemen die ons terug naar het evenwicht brengen. De overheid kan hier ten hoogste een begeleidende rol spelen.

De ideeën van Minsky, die zich volledig inschrijven in het Keynesiaanse gedachtegoed, blijven marginaal, tenminste in de hedendaagse klassieke macro-economie. Maar dat verandert snel. Steeds meer macro-economen proberen die ideeën in een wiskundige vorm te gieten (een voorwaarde voor academische respectabiliteit).

Hyman Minsky heeft een belangrijke aanzet gegeven om anders te gaan denken over de dynamiek van het marktsysteem. Hij is daarin geholpen door de krach van 2007 die op eclatante wijze heeft aangetoond dat het traditionele denken niet deugt.

Paul De Grauwe doceert internationale economie aan de KU Leuven.


DS, 17-07-2010

__________________
"Never argue with an idiot, they'll just bring you
down to their level and beat you with experience." (c)TB